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新股发行制度的罪与罚

新股发行制度的罪与罚

[ 作者：股金财富编辑部 | 来源：综合 | 更新时间：2008-9-24 | 编辑： ]

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在大盘的暴跌中，人们对A股市场一系列怪象的讨伐几乎从未停止过。而新股发行制度作为输送泡沫的“罪魁祸首”，自然被推上了舆论的风口浪尖。为了寻找解救市场于水深火热之中的良药，急需指出当前新股发行制度的症疾所在。

　　首先，询价机制沦为少数机构瓜分利益的工具。

　　在现行的询价机制下，只有少数大机构参与报价，这些机构以自身利益为重，根本不会考虑股票的内在价值，乱报价现象屡见不鲜。不少机构在报价过程中故意压低或者抬高价格，初步询价时未提交有效报价但却参与了网下申购，在发行定价明显高于本机构报价区间上限时仍然参与申购。种种迹象显示，当前的询价由于缺乏竞争，早已失去了应有的作用。询价机制丧失功能，为主承销商随意定价、上市公司恶意圈钱提供了便利。

　　询价机制的形同虚设不仅使得承销商胡乱定价的行径越发猖獗，而且通过网下配售送给了机构20%的筹码，给机构操纵新股提供了方便。因此，应考虑取消仅限于大机构进行路演询价的机制，允许中小投资人参与询价过程，降低少数机构操纵新股定价的可能性，在新股发行环节体现“三公”原则。

　　询价机制的改革与完善，旨在保护广大中小投资人的利益，提高网上申购中签率，使得新股中签的好处能够惠及更多的投资人，同时使得新股的发行价格趋于合理，减少由于新股发行而给二级市场带来的冲击和隐患。

　　其次，定价体系混乱，乱定价现象比比皆是。

　　当前新股发行的价格确定模式是，先由主承销商确定基本价格区间，然后通过询价机制进行局部修正。由于长期以来，新股上市首日的股价表现一直明显高于发行价，使得包括机构和散户在内的广大投资人对参与新股发行乐此不疲，承销商压根不用考虑包销风险的存在（即新股发行不顺，余下的股份由承销商自己购买，所购买的股票又因为股票上市后跌破发行价而使承销商蒙受损失）。这客观上助长了承销商和一些机构合谋，将新股的价格定得“虚高”，肆无忌惮地向二级市场输送泡沫，向二级市场上的投资人伸出“黑手”。

　　与新股发行市盈率有关的两种怪象便是承销商胡乱定价的铁证。

　　一方面，A股发行市盈率偏高。去年新股发行市盈率平均达到29.85倍（基于上年的业绩标准），今年新股发行市盈率虽有所降低，但最近一期发行市盈率也平均达到23.96倍，高于同期沪深300仅16.69倍的平均市盈率。如果说面对二级市场上如此低的市盈率，尚有不少投资人因为担心缺乏业绩支撑，而选择“割肉”、“逃离”，那么我们实在想不出任何理由为何那么多人对打新股趋之若鹜，并且上市首日人们疯狂抢购新股，导致首日被恶炒（近期登陆中小板的两只新股又“不幸”沦落为这样的命运）。

　　另一方面，各行业各类型公司发行市盈率趋同。相关数据表明，2007年以后上市的新股，发行市盈率一般在20至30倍左右浮动，不同行业、不同资质的公司，其发行市盈率并无明显区别，这就导致了二级市场与一级市场市盈率相互隔离，为之后的深幅调整埋下了隐患。从本质上说，市盈率反映了一个公司的成长性与质地，小盘股的成长性一般高于大盘股，电子信息和新能源等新兴行业的成长性一般也高于电力等成熟行业。成长性高的行业或公司，其市盈率也高才是正常情况，这基本体现在二级市场上。新股定价对此熟视无睹，没有反映不同情况下不同公司的市盈率差异。新股发行定价的不合理，最后交给二级市场纠正，无疑给二级市场带来剧烈动荡。

　　为了完善发行环节的定价体系，实现一、二级市场的早日对接，在新股发行时，可考虑参考二级市场上标杆公司或可比公司的市盈率（如果找不到这样的公司，那么干脆选用当时行业中所有上市公司的平均市盈率作为参考），在此基础上打个折扣以此作为发行价的确定依据（让人们有积极性去申购新股，保证新股发行的顺利）。二级市场的市盈率是市场各方力量共同作用的结果，以其作为新股定价的依据，无疑融汇了更加分散、更加广泛与全面的信息，对公司的估值也就趋向合理。特别是考虑到当前二级市场上几乎所有股票的价格已基本进入合理区间，用二级市场上同类型公司的市盈率作参照，可以从根本上改变新股的乱定价现象，在一级市场上体现出价格对股票质地差异性的适应。

　　最后，全流通战线过长，不利于市场稳定。

　　在弱市中，新股发行本身就是对二级市场的一次冲击，加上机构所获的网下配售股票的解禁上市（上市3个月以后）以及原始股的解禁上市（原先是3年，现在是1年以后），这种多次冲击使二级市场持续受到“流通股扩大”问题的困扰。随着股票的不断发行与上市，中国的股市在现行制度下将永远被戴上“大小非”枷锁。

　　实践表明，将问题拖后不是解决问题的办法，股权分置改革所带来的“大小非”问题，是困扰目前股市的最大问题。如果再不采取措施对新老划断以来一直延续至今的发行制度进行重大变革，历史遗留问题就会伴随新股的发行上市，不仅得不到解决，反而会加重。以中国石油为例，目前实际流通A股数量为40亿股，尚有1579亿股A股等待流通。区区40亿股流通A股已经把市场搅得面目全非，一旦相当于两地流通市值的限售股开始流通，对市场的冲击不堪设想，而这种预期的存在是悬在A股市场上的“达摩克利斯之剑”，让广大投资人看不到大盘何时走出低谷。

　　所谓长痛不如短痛，将多次冲击改为一次冲击，允许所有的股份在同一天上市流通，就可消除此隐患。这样做还有一个好处，就是增加上市首日流通股数量，使得任何一个投资人都不能操纵股价，从而避免陷入股票上市首日即被暴炒的尴尬局面，将股票价格的可能泡沫消除在最初时刻。

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