上周中石化(00386.HK)累计大幅下跌9.03%至7.35港元，股价接近数月来的新低；换言之，国内调升成品油价格对这只股份并未带来任何正面的利好效应。中石化的低迷表现与国际原油价格再度刷新每桶逾140美元的历史新高有关，不过短期内原油价格的暴涨并非值得过分担心，如果国际油价大幅飙升的动因来自于需求增加，那么在需求增量中占据40%比重的中国因成品油价格上调而导致的需求减少，将能在未来一段时间内对国际油价的走势起到明显的限制作用。而如果国际油价的上涨因资金炒作而引发，那么这种脱离基本面的炒作行情也将不会持续太久。退一步讲，即便国际油价居高不下并且导致中石化炼油业务持续处于亏损状态，未来巨额的财政补贴也将能够令其盈利压力得以一定程度的缓解。

　　H股市场近期持续的跌势与投资者对内地宏观经济将出现硬着陆的担心以及内地A股市场的低迷表现不无关系。这种担心在人民币持续升值、出口增速显著减缓以及美国经济出现明显滞涨的背景下虽然不无道理，但却也没有过分恐慌的必要：一方面，国内出口增速虽有减缓，但仍可作为国内宏观经济增长的重要拉动力量，国内GDP增幅虽然可能出现波动，但保守预期未来两年可能将均在8%以上，因此国内宏观经济硬着陆的风险并不很大。另一方面，从国外的经验来看，经济增长模式的变化将给第三产业带来重要的发展机会，对于银行股盈利占据半壁江山的H股市场而言，国内宏观经济的波动可能将难以改变整体盈利持续增长的趋势。

　　截至上周末，42只H股指数成分股的加权平均静态市盈率仅有17.2倍，按照20%的预期盈利增长幅度作保守预测，H股指数的预期市盈率仅有14.3倍，这一数据令H股市场已经处于最近多年来的最低的估值水平。值得注意的是：一方面，如果国内经济没有出现硬着陆，银行股主导的H股公司盈利持续增长的趋势将不会发生改变，中石油(14.96,-0.04,-0.27%)(00857.HK)和中石化的盈利数据对H股公司整体盈利的影响将逐步减弱；另一方面，国内能源价格逐步上升至正常水平，将给中石油和中石化带来提升盈利能力的机会。在这种意义上，未来三年H股公司整体盈利出现超过20%的年度复合增长率应并无太大问题。以20倍的市盈率计算，H股市场未来将有较大的上涨空间。

　　过去一周中H股市场明显跑输内地A股市场，使得A+H股份的H/A比价均值同比下降3.4%至0.63左右。仍然只有5只A+H股份H股的价格高于对应A股价格。若不计汇率因素的影响，目前已有12只A+H股份的港元标价高于对应A股的人民币标价。尽管如此，H股较A股市场全面溢价的时代应尚未到来，A股市场最终止跌企稳恢复信心，将使得这种比价状况再度出现重要的变化。