又一家央企迈出了整体上市步伐。6月23日，华侨城A(000069)将召开股东大会，审议“向不特定对象公开发行股票”的提案。

　　据方案，此次公开发行不超过10亿股，募集资金不超过83亿元，用于收购大股东华侨城集团持有的13 家公司的全部股权。此方案的特别之处在于，既非大股东资产注入的定向增发，也非公开发行，而是先向原股东全额优先配售，大股东承诺按现有持股比例（47.7%）全额认购；若原股东认购不足，再向其他股东发售。

　　“目前的方案应该是各种可行方案中，对流通股东最为有利的一种情况了。” 招商证券分析师苏平说，并给予“强烈买入”的评级。他的这一评价与华侨城A官方口吻一致——公司证券代表郭金对本报表示，“这个方案是最适合的，很好地照顾了老股东的利益，大股东与老股东站在一起。”

　　若上述二人所言不虚的话，该整体上市方案确实展示了它光亮的一面。但它未展示的另一面是什么样子呢？

　　照顾老股东

　　郭金解释说，股东大会将审议这个方案，但仍不能确定发行数量和价格。如果该发行方案通过，公司将上报证监会，证监会批复后，将正式推出招股说明书，那时会根据股价确定发行价和发行数量。“假如发行价定为10元，那么只需发行8.3亿股。”郭金说，“大股东也将以现金认购股份，公司再以现金收购大股东的资产。目前公司股价下跌，完全是市场行为，与方案无关。”

　　事实上，该整体上市方案一直被市场当作利好。在此前华侨城A的股改过程中，大股东承诺，在完成股改后，通过华侨城A 这一平台，积极推进集团主营业务整合上市工作。通过此次交易，华侨城集团将房地产业务完整注入上市公司，解决了同业竞争问题，华侨城A将形成主题公园、酒店、地产及纸包装四大完整的业务模块。

　　经初步测算，收购完成后，公司营业总收入大幅增加50.4亿元，增长幅度291.73%，其中主题旅游地产销售收入、酒店业务收入增长幅度分别达到503.66%、1261.48%，旅游地产主业更为突出。而且，净利润增加3.6亿元，增长幅度48.47%，在4月10日“10转10”后，每股收益由除权后的0.33元增加到0.43元，增长幅度达29.33%。

　　“对老股东全额优先配售的条款，足以保证在目前股价较低的情况下老股东的利益不会受到影响。”苏平说，大股东认购后，持股比例依然保持在47.7%，打消了部分投资者将本次融资看作大股东套现资产的顾虑。无论最终以什么价格发行，对大股东和流通股东都是一视同仁，并可从容应对A股市场的巨大变化。“我们先前预期最可能的情景是增发融资90亿元，当发行价在13-15元之间时，将新增股本6.00-6.92亿；按照公告的83亿的融资规模，新增股本将减少到5.53-6.38亿股，对老股东有利。方案总体超过了我们的预期。”

　　方案看上去很美，但其中最关键的一点是，大股东被收购的资产价值几何方为公允？

　　另一面

　　苏平先前估算了大股东的这部分资产，认为价值在80-100亿元，而据公告，大股东的这13 家公司的全部股权资产评估价值75.5亿元，既没有超出83亿元的融资规模，也接近80-100亿元预期的下限。

　　然而即使这样，一些小股东也不买账。“仅仅30亿的资产，被评估成75亿元，表面上大股东让利小散，其实包藏抢钱的祸心。”一位姓林的股民向本报投诉说。而另一资深人士则指出，尽管发行捆绑了大股东，但华侨城A还是向市场发行另外的52.3%股份，它也要借增发再融资，来缓解地产商资金紧张的通病。

　　在华侨城A整体上市方案的酝酿及推出过程中，曾重仓华侨城A的嘉实基金却在大进大退、翻云覆雨。在2007年，嘉实系多只基金陆续进驻华侨城A，至年末，嘉实系8只基金持股量上升至7350.45万股，超过全部流通股票的11%，成为该股票最大的机构投资者。而当年，华侨城A股价节节攀升，从年初的最低15.55元一直涨到11月份的74.5元。但2008年一季度，嘉实系基金大幅减持，共减仓约6000万股，除嘉实稳健以外，其他嘉实系基金都已退出。

　　知情人士透露，嘉实基金一季度退出时手段凶狠，动辄1000万股砸在跌停板，整个2月股票表现几乎全是阴线。“嘉实基金做了平仓，但仍是赚钱的。”这位人士透露，2007年10月公布整体上市时，嘉实基金因与上市公司关系密切，已提前知道了方案，并进行了既买又卖的双向操作，而市场中小投资者尚不知情。